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游戲玩法解密 警惕銀行理財夾層杠桿危機

來源:cnmsdn.com作者:合伙吧2017-06-28 08:26 收藏評論(0)閱讀(682)
導讀 2014年以前,銀行理財資金是“非標”游戲的主角。“非標”受管制后,轉而進入股票市場。去年股災去杠桿后,所謂“資產荒”就產生了。當然,這難不倒銀行理財,它們很快找到了新的高收益資產——“股權”投資。

贵州彩票网上市公司慧球科技18日公告稱,由于跌破平倉線后無法補倉,其大股東的結構化定增產品遭到強制平倉。隨著節后A股市場的持續下跌,大股東股票質押的風險也逐漸暴露出來。

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而上個月的寶能和萬科的并購戰中,則浮現出了浙商銀行133億元的理財資金,也讓人擔心理財資金的安全。

兩個事件看似獨立,背后卻都有同樣的金融力量在推動——銀行理財的“股權”投資。一場由銀行理財資金推動的股權市場泡沫,或許正在萌芽。

銀行理財資金在激烈的市場競爭中,總是在不斷尋求新的高收益資產。而每一次資產配置調整,有人稱之為“金融創新”,也有人認為它是風險的源頭。

2014年以前,銀行理財資金是“非標”游戲的主角。“非標”受管制后,轉而進入股票市場。去年股災去杠桿后,所謂“資產荒”就產生了。當然,這難不倒銀行理財,它們很快找到了新的高收益資產——“股權”投資。


銀行理財資金的所謂股權投資,實質是夾層投資(夾層是介于股和債之間的資本)。中國經濟在加滿債務杠桿后,又走上了加夾層杠桿的道路。大規模用夾層資本給經濟加杠桿,在世界金融史上未有先例,而未來給夾層去杠桿導致的危機,可能也會出乎很多人的意料。金融創新雖值得提倡,但沒有系統性風險意識的金融創新,則是危險的游戲。

游戲玩法解密

銀行理財當然不能直接投資股權贵州彩票网,它一般以優先級資金進入股權投資市場,并有兩種常見的模式。第一種模式被稱為“明股實債”,銀行以優先級資金投資企業股權,并通過回購協議獲得固定回報,杠桿率通常并不高,2~3倍較為多見。圖1是一個典型結構。

而另一種安排,則“股性”更強。它不僅有固定回報,還能按比例分享利潤,甚至還有PE中常見的對賭協議。該模式比“明股實債”收益更高,而使用的杠桿率也可以高很多,業內甚至有數十倍杠桿的案例。圖2是一個典型結構。

這兩種夾層投資模式廣泛存在于PRE-IPO投資、上市公司并購、定向增發等業務中,甚至投資中小企業的產業發展基金也常有杠桿安排。

據筆者了解,在20萬億元的銀行理財中,夾層類資產占比恐怕在兩成以上。而某銀行這一占比已逼近四成。如果沒有監管措施跟上,銀行的夾層投資可能會繼續增加。已有多家銀行業務人員表示,“股權”將是他們2016年的理財資金投資重點。

但給股權加杠桿,可能是非常危險的行為。美國花了6年時間給次級房貸加杠桿,導致了次貸危機。中國給風險更高的股票加杠桿,不到1年時間就出現了數次“千股跌停”。而非上市股權的風險甚至高于股票,在其上加杠桿的危險,卻還沒有引起足夠重視。

如果危機出現,將會如何演化呢?

理財投資夾層的“原罪”

夾層投資的杠桿性。雖然許多銀行理財部門人士辯稱其所做的“股權”投資可以幫助經濟去杠桿。但筆者要再一次強調,銀行的所謂“股權”投資其實是夾層投資,到期是需要償還的,仍然是在給股東加杠桿。

浙商銀行用133億元給寶能的并購加了杠桿。雖然對被投資公司來說,這些錢表現為資本金,但到期需要真正的股權資本“接力”。因而,夾層資本給經濟加杠桿的性質,與債務沒有本質差別。

贵州彩票网風險偏好錯配。金融機構應當使資金投向的風險與投資人風險偏好大致匹配。這也是禁止銀行自營資金投資股市、限制保險公司持股比例的原因。畢竟銀行保險的資方是風險偏好很低的存款人與投保人。

贵州彩票网而目前理財資金大量投資于高風險的PE市場,與理財投資人的低風險偏好并不匹配。當風險事件大規模爆發時,理財的收益下降(甚至虧損)容易引起理財投資人大規模贖回,從而導致“擠兌”。

危機的可能路徑

理財杠桿資金進入PE市場,會積累兩方面的勢能:一方面是股權估值的抬升。另一方面,則是夾層資金規模快速放大。當股權估值過高不能兌現預期回報,夾層資本又因總量過多找不到“接盤俠”時,系統就到了崩潰的臨界點。

贵州彩票网在杠桿危機的發酵中,壓死駱駝的最后一根稻草,總是杠桿最高的那批人,之后從高杠桿者依次向低杠桿者雪崩式傳遞。蛇吞象式的杠桿收購雖然風光一時,卻很難真正經營好收來的大企業,一有風吹草動,資金鏈很容易斷裂。那些使用數十倍超高杠桿進行并購的融資方,可能會最先爆發風險。風險事件會引起銀行風險政策的恐慌性收緊,從而最終引爆“夾層杠桿危機”。

危機可能的路徑如下:

1)股權價格持續大跌。杠桿并購融資在上市、非上市股權市場都廣泛存在,因而拋售在一二級市場都會出現。

贵州彩票网2)融資股東破產。無力對銀行履約的股東會陷入破產危機。在泡沫中大舉融資并購的大股東,都是具有一定規模的大企業,許多都是細分行業龍頭。這些民營企業集體淪陷的后果,比地方中小企業破產、P2P跑路之類的風險嚴重得多。

3)理財產品面臨大贖回。理財資金的投資者風險偏好很低,對收益率極度敏感。收益率下降會導致理財資金的大贖回,資金重回銀行表內。銀行理財資金被迫大量拋售資產,導致風險傳染到其他種類資產,資產價格大幅下跌,市場流動性快速枯竭。

贵州彩票网4)多市場的全面危機。夾層杠桿危機會引發非上市股權和股票市場大幅持續下跌。同時,理財產品大幅贖回會引發銀行理財主要投資的債券、非標、貨幣等市場也陷入危機。

5)震動銀行體系。理財產品的大幅贖回會影響到銀行的信譽,而多市場的危機影響銀行表內資產的安全。

6)政府更難救市,危機持續更久。“證金模式”救市方案在“夾層杠桿危機”中恐怕難以奏效。非上市股權與銀行理財既沒有公開交易機制,也沒有公開定價機制,政府無法直接出手購買拋售的資產。這些資產處置起來將更為緩慢,危機也會持續更久。

如果嚴重的話,這樣一場危機可能會讓中國經濟長期陷入停滯。

贵州彩票网上面設想的是最嚴重的情況,也許有些危言聳聽。目前該類業務總量應在5萬億元左右,仍處于可控可化解的規模,危機只會在各銀行繼續高歌猛進的情況下發生。但就像在去年股災之前,誰也想不到杠桿牛市會以大崩盤的方式破滅,筆者認為設想最糟糕的情形并做好風險預案是有益處的。

政策建議

為防止最壞的情況發生,本人提出政策建議如下:

贵州彩票网1)合格投資者制度。銀行理財的股權投資資金,只能來自面向合格投資者發行的產品(即資產達一定數額的客戶)。

2)信息披露。對于股權投資超過一定比例的理財產品,需在產品名稱中包含“股權”或類似字樣,并在產品投向的醒目位置明確說明投向包含高比例股權。后續要定期披露股權投資比例,供投資人查詢。

3)占比限制。參考非標投資占比不超過35%的規定,給銀行理財投資股權類資產占比設置比例上限。

4)杠桿率上限。風險的爆發總是從杠桿最高的融資者開始,之后隨著資產價格持續大幅下跌,向杠桿次高的融資者階梯式蔓延。因而,控制杠桿率上限對防控系統性風險也有重要作用。

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